Insider Trading: przestępstwo bez ofiar?

Czy tak zwane przestępstwa bez ofiar powinny być prawnie zabronione?…

Jednym z najbardziej fascynujących zagadnień w teorii politycznej jest przestępstwo bez ofiar. Niedawno omówiłem dwa z nich, prostytucję i pornografię. Radykalne feministki odrzucają ideę, że są bez ofiar, twierdząc, że wiążą się z systemową degradacją i wyzyskiem kobiet przez „patriarchat”. Uważam, że ich stanowisko jest mniej niż przekonujące, chociaż przyznałbym, że obie czynności ujawniają braki lub niedoskonałości istot ludzkich. Mogą być wadami, ale nie powinny stać się przestępstwami, jak przekonywał ponad osiem wieków temu św. Tomasz z Akwinu. Rząd powinien pozostawić w spokoju nałogi, które nie są szkodliwe dla innych, i skoncentrować się na tłumieniu tych, które zagrażają zwykłym obywatelom, takich jak kradzież i morderstwo. Chciałbym teraz czerpać inspirację z filozofa-świętego w tej samej sprawie, przestępstw bez ofiar, ale analizując inny przykład, wykorzystanie informacji poufnych. Czy to powinno być legalne? Gdzie są ofiary?

Kupiec z Aleksandrii

W Summa Theologiae Aquinas krótko omawia słynną sprawę, która jest bezpośrednio związana z tematem. Został on pierwotnie wprowadzony przez filozofów stoickich, według rzymskiego prawnika Cycerona w jego książce O obowiązkach (De Officiis, księga III, XII–XIII). Na wyspie Rodos panował głód. Kupiec z Aleksandrii przybywa na swoim statku, który jest obładowany pszenicą. Spodziewa się, że na wyspę będzie przybywać więcej kupców, ponieważ na odległym horyzoncie widział ich żagle. Pytanie brzmi, czy kupiec musi to ujawnić wyspiarzom. Zdecydowanie pozbawiłoby go to szansy na sprzedaż swojej pszenicy po znacznie wyższej cenie, niż miałoby to miejsce w innym przypadku. W starożytności opinia w tej kwestii była podzielona. Diogenes z Babilonu przekonywał, że kupiec miał obowiązek informować swoich klientów o znanych wadach sprzedawanego przez siebie towaru, ale wolno mu było postarać się o jak najwyższą cenę. Diogenes poczynił pomocne rozróżnienie między ukrywaniem czegoś o dobru przed innymi a niepodejmowaniem inicjatywy informowania ich o czymś, co mogłoby zmienić ich ocenę tego dobra. Kupiec nie zmuszał wyspiarzy do kupowania swojej pszenicy, zauważył Diogenes. Robili to tylko wtedy, gdy tego chcieli i potrzebowali. Antypater z Tarsu nie zgodził się. Kupiec należał do tej samej wspólnoty moralnej co wyspiarze i dlatego miał wobec nich obowiązek nie wykorzystywać sytuacji.

Podczas gdy sam Cyceron zgadzał się z Antypaterem, Tomasz z Akwinu nie zgadza się z nimi obydwoma (część druga części drugiej, pytanie 77, artykuł 3):

Wady przedmiotu powodują, że przedmiot jest mniej wartościowy w chwili obecnej, niż się wydaje, podczas gdy w przykładzie opisanym w sprzeciwie oczekuje się, że przedmiot będzie miał w przyszłości mniejszą wartość z powodu zbliżającego się przybycia sprzedawców, o których kupujący nic nie wiedzą . Dlatego sprzedawca, który sprzedaje swój przedmiot po cenie, którą znajdzie, nie wydaje się działać wbrew sprawiedliwości, jeśli nie wykłada przyszłości. Gdyby jednak wykładał przyszłość lub obniżał cenę, byłby to człowiek o obfitszych cnotach — nawet jeśli nie wydaje się, by był do tego zobowiązany przez żądanie sprawiedliwości.

Tutaj Tomasz z Akwinu wskazuje, że nie chodzi o oszustwo. Sprzedawca nie sprzedaje wadliwego towaru; nie oszukuje swoich klientów, nawet jeśli brakuje mu hojności. Chociaż święty filozof nie mówi tego wprost, wydaje się, że w swojej argumentacji opiera się na niepewności co do przyszłości: podczas gdy kupiec widział na horyzoncie żagle innych statków handlowych, nie może być pewien, że dotrą one bezpiecznie Rodos. Nie jest zobowiązany do obniżenia ceny, którą inni są skłonni mu zapłacić, na podstawie wykształconych domysłów. Innym argumentem, który mógłby wzmocnić tezę Diogenesa i Akwinaty, jest samoposiadanie: jeśli ludzie posiadają siebie, to przypuszczalnie posiadają również wiedzę, którą nabyli bez naruszania jakichkolwiek zasad moralnych lub prawnych. Do nich i tylko do nich należy decyzja, czy ujawnią to w transakcjach biznesowych z innymi. Co więcej, z pewnością wyspiarze nie są ofiarami. Kupiec z Aleksandrii jest pierwszym, który po głodzie przywozi im rozpaczliwie potrzebną pszenicę. Są w lepszej sytuacji po transakcji, nawet jeśli mogliby być w lepszej sytuacji, gdyby wiedzieli to, co wiedział kupiec.

Nowoczesny Inwestor

Przykład św. Tomasza ma bezpośredni wpływ na współczesne kontrowersje związane z wykorzystywaniem informacji poufnych na giełdach. Zazwyczaj dotyczą inwestora, który otrzymuje pewne niepubliczne informacje i działa na ich podstawie, sprzedając akcje w spółce, która według jego informacji za jakiś czas będzie mniej warta lub kupując akcje w spółce, która według jego informacji będzie warta jeszcze. Tak naprawdę nie krzywdzi nikogo innego, handlując w ten sposób. Ludzie cały czas kupują i sprzedają akcje na podstawie swoich informacji, zasad, preferencji, badań, przeczuć i wskazówek, a informacje tego inwestora okazały się po prostu bardziej wiarygodne niż informacje innych. Prawdą jest, że inni inwestorzy nie osiągają takiego samego zysku, jaki osiągnął ten konkretny inwestor, ale nie posiadali również tych samych informacji w czasie transakcji. Zazwyczaj nie są ani lepsi, ani gorsi przez transakcję. Trudno stracić na akcjach, których nigdy nie posiadałeś. Będąc dalekim od krzywdzenia innych, inwestujący insider w rzeczywistości zazwyczaj przynosi korzyści gospodarce, ponieważ przyspiesza niezbędne korekty cen, zwłaszcza na rynku kapitałowym, i pożyteczną restrukturyzację przedsiębiorstw. Rozpoznaje wcześniej niż inni, że niektóre firmy są albo niedoceniane, albo przeceniane, i działając w tym kierunku zwraca na to uwagę innych, a posiadane przez niego informacje stają się publiczne. Jak przekonująco wykazał Friedrich von Hayek, w porządku rynkowym ceny działają jako sygnały dla ludzi, co mają robić, a im lepiej odzwierciedlają rzeczywistość, tym bardziej wydajny staje się system. Na rynku kapitałowym fuzje i przejęcia są częścią procesu odkrywania, w którym znajduje się najbardziej efektywne wykorzystanie i skład kapitału. To właśnie sprawia, że kapitalizm jest dynamiczny: jest poprawny i innowacyjny.

Oczywiście istotne jest, aby informacje wykorzystywane w wykorzystywaniu informacji poufnych były otrzymywane zgodnie z prawem i nie wiązały się z naruszeniem zaufania. Jednym z przykładów naruszenia zaufania byłoby, gdyby pracownicy firmy finansowej byli objęci umową (stosunkiem powierniczym), zgodnie z którą wszelkie niepubliczne informacje, które otrzymują, powinny być wykorzystywane wyłącznie na korzyść firmy, a nie dla nich samych, podczas gdy próbowaliby obejść umowę, pozwalając swoim przyjaciołom lub rodzinie działać na podstawie ich informacji. Innym przykładem naruszenia zaufania byłoby, gdyby urzędnik celowo ujawnił inwestorowi informacje, które miały być ściśle poufne, umożliwiając inwestorowi osiągnięcie zysku (a być może następnie udostępnienie go urzędnikowi, np. w opłatach za doradztwo po emeryturę urzędnika). Możliwe, że George Soros po prostu działał na własne przeczucie, kiedy w 1992 roku postawił zakład przeciwko brytyjskiemu funtowi i rozbił Bank of England, zarabiając miliard dolarów i wypierając Wielką Brytanię z Europejskiego Mechanizmu Kursowego, ERM. Ale jeśli działał na podstawie wskazówki z niemieckiego Bundesbanku, że nie zapewni on nieograniczonego wsparcia płynności Bankowi Anglii, to jego wykorzystanie informacji poufnych wiązało się z naruszeniem zaufania niektórych pracowników Bundesbanku.

Mógł mieć miejsce w Islandii przypadek takiego naruszenia zaufania, chociaż z jakiegoś powodu nigdy nie zostało to zbadane. Pod koniec 2007 roku ówczesny wiceprzewodniczący Partii Niepodległości Thorgerdur K. Gunnarsdottir, ówczesny minister edukacji, wziął udział w poufnym spotkaniu z premierem i gubernatorem Centralnego Banku Islandii, CBI, gdzie gubernator wyraził swoje wielkie obawy, że sektor bankowy może upaść. Podczas gdy minister gniewnie protestowała na spotkaniu (jak powiedział mi zarówno premier, jak i gubernator CBI), ona i jej mąż, starszy menedżer w jednym z banków, na początku 2008 roku ubiegali się i otrzymali zwolnienie z przepisów banku posiadanie przez pracowników akcji i opcji zakupu. Umożliwiło im to przeniesienie swoich zobowiązań do spółki z ograniczoną odpowiedzialnością, w wyniku czego jej mąż poniósł znacznie mniej strat niż większość innych pracowników banku z powodu jego ewentualnej upadłości. Ponownie, 30 września 2008 r., kiedy gubernator CBI zażądał spotkania z rządem, informując ministrów, że sektor bankowy bliski załamania się, ona i jej mąż sprzedali jeszcze tego samego dnia swoje pozostałe do dyspozycji akcje w banku. Wydaje się, że w obu przypadkach minister działała na zasadzie poufnych ostrzeżeń, choć na jej obronę można powiedzieć, że słabość banków była powszechnie znana.

Wykorzystanie informacji poufnych niekoniecznie jest oszustwem

Jednym ze sposobów na wyjaśnienie różnicy między wykorzystywaniem informacji poufnych a oszustwami jest przyjrzenie się wyścigom konnym. Możesz działać na podstawie napiwku, że dany koń wygra w nadchodzącym wyścigu, być może dlatego, że ktoś zauważył, o ile szybciej może galopować niż inne konie, albo dlatego, że ktoś wiedział, że to całkiem wspaniałe zwierzę. Kiedy stawiasz zakład na tego konia, jest to wymiana informacji poufnych. Chociaż wygrywasz, a inni gracze przegrywają, trudno jest dostrzec, jak im szkodziłeś. Nie miałeś obowiązku ujawniania im swoich informacji niepublicznych. Inaczej jest, jeśli spróbujesz jakoś ustawić wyścig, jak zrobił to trener John Straker w słynnym opowiadaniu Arthura Conan Doyle’a o Silver Blaze. To byłoby oszustwo, a nie wykorzystywanie informacji poufnych. Szkodzisz innym, którzy mają uzasadnione oczekiwania, że wyścig będzie sprawiedliwy. Nawiasem mówiąc, jest to problem z tzw. shortingiem, który pojawił się na rynkach finansowych w pierwszej dekadzie XXI wieku. Jeśli obstawiasz bank, który przetrwa, masz żywotny interes w jego upadłości, a wtedy pojawia się pokusa, aby to osiągnąć. Islandczycy zaobserwowali, jak niektórzy brytyjscy zarządzający funduszami hedgingowymi zrobili to na początku 2008 r., kiedy zdali sobie sprawę, że islandzkie banki są podatne na zagrożenia, ponieważ wyrosły poza to, co Bank Centralny Islandii i Skarb Państwa mogłyby na własne wsparcie, gdyby doszło do poważnego kryzysu kredytowego . To, co zrobili menedżerowie funduszy hedgingowych, to obstawianie zakładów przeciwko islandzkim bankom i umieszczanie w brytyjskiej prasie historii o ich słabościach. Fakt, że ich proroctwa w końcu się spełniły, nie musi oznaczać, że nie popełnili oszustwa: mogły to być samospełniające się proroctwa, powszechne na niestabilnych rynkach finansowych, często rządzonych instynktem stadnym.

Należy jednak pamiętać, że informacje wykorzystywane w transakcjach z wykorzystaniem informacji poufnych nie zawsze są pewne. Często jest to wykształcone zgadywanie. Kupiec z Aleksandrii zobaczył na horyzoncie żagle innych statków. Ale niespodziewane wzburzone wody mogą je zniszczyć, zanim dotrą do Rodos. Dlatego Tomasz z Akwinu uznał, że nie jest zobowiązany do ujawniania wyspiarzom swojej przelotnej obserwacji. Podobnie, w ostatniej chwili zarząd firmy może nagle zdecydować o nie przejmowaniu innej firmy, nawet jeśli było to przygotowywane od jakiegoś czasu, podczas gdy wtajemniczeni po cichu wykorzystywali swoją niepubliczną wiedzę o planie, aby kupić akcje innej firmy. Zwróć też uwagę na ważną asymetrię w traktowaniu osób wtajemniczonych. Jeżeli informacja jest tego rodzaju, że inwestor nie działa na jej podstawie, na przykład, że nie powinien sprzedawać akcji, które już posiada w spółce lub że nie powinien kupować akcji w innej spółce, jest on „winny” wykorzystujący informacje poufne jako inny inwestor, który kupuje lub sprzedaje akcje zgodnie z informacjami niepublicznymi. Ale leży to w naturze takiego braku działania, że nie jest to łatwe do wykrycia przez żadne organy regulacyjne. Nie byłoby nieprawdopodobne założenie, że być może połowa informacji niepublicznych otrzymywanych przez inwestorów byłaby tego rodzaju. Oznaczałoby to, że tylko połowa osób zaangażowanych w wykorzystywanie informacji poufnych jest kiedykolwiek wykryta, co wydaje się wprowadzać do procesu dyskrecję i arbitralność.

Trzech więźniów, żadnych przestępców

W Stanach Zjednoczonych często mówi się, że najbardziej znanymi traderami z wykorzystaniem informacji poufnych są analityk finansowy Michael Milken i ekspert ds. stylu życia Martha Stewart. Milken stał się jednym z najbogatszych ludzi w Ameryce Północnej jako pionier w emisji obligacji o wysokiej rentowności oraz ułatwianiu wykupów lewarowanych i wrogich przejęć. W ten sposób narobił sobie wielu wrogów, nie tylko wśród tradycyjnych finansistów i menedżerów z Wall Street, którzy nagle znaleźli się w trudnej sytuacji. W rzeczywistości obligacje o wysokiej rentowności, zwane również obligacjami śmieciowymi, istniały na długo przed Milkenem. Były to obligacje o niższym ratingu kredytowym iw konsekwencji płacące wyższe oprocentowanie niż obligacje zwykłe. Wydaje mi się, że były to to, co w odległej przeszłości nazywano pożyczkami lichwiarskimi, pożyczkami o wysokim ryzyku i wysokim oprocentowaniu, co sugeruje, że niektórym Milken mógł się wydawać nowoczesną wersją Shylocka. Był powszechnie oskarżany o nielegalny handel poufnymi informacjami, podczas gdy, jak na ironię, jednym z powodów jego niepopularności było to, że nie był osobą poufną, ale osobą postronną, nie należącą do establishmentu biznesowego. Komisja Papierów Wartościowych i Giełd, SEC, narzuciła swoją własną szeroką interpretację nielegalnego wykorzystywania informacji poufnych na rynku finansowym i rozpoczęła śledztwo w sprawie Milkena, podobnie jak ambitny politycznie prokurator Stanów Zjednoczonych Południowego Okręgu Nowego Jorku, Rudolph Giuliani. W 1989 Milken został oskarżony o 98 zarzutów haraczy i oszustw. Będąc celem surowej taktyki rządowej, w tym groźbą przeprowadzenia dochodzenia i postawienia w stan oskarżenia jego krewnych, postanowił przyznać się do sześciu zarzutów naruszenia przepisów dotyczących papierów wartościowych i prawa podatkowego. Zgodził się zapłacić 200 milionów dolarów grzywny na rzecz SEC i 400 milionów dolarów inwestorom, a po procesie cywilnym zapłacił inwestorom kolejne 500 milionów dolarów. Milken jednak nigdy nie został uznany za winnego jakiegokolwiek wykorzystywania informacji poufnych. W ściśle uargumentowanej książce Zwrot: spisek na rzecz zniszczenia Michaela Milkena i jego rewolucji finansowej , profesor z Chicago Daniel Fischel twierdzi, że pogoń za Milkenem była mściwą odpowiedzią establishmentu na jego sukces.

Martha Stewart stała się bogata dzięki swoim umiejętnościom projektowania i marketingu produktów domowych, dzięki własnemu magazynowi i programowi telewizyjnemu. Pod koniec 2001 roku sprzedała swoje udziały w firmie biofarmaceutycznej po otrzymaniu informacji od swojego brokera, że dyrektor firmy sprzedaje wszystkie swoje udziały w oczekiwaniu niekorzystnego orzeczenia Federalnej Administracji Leków (FDA) w sprawie jednego z jej produktów . Dwa lata później Stewart został oskarżony o oszustwa związane z papierami wartościowymi i utrudnianie działania wymiaru sprawiedliwości. W jej przypadku z pewnością sprawdziło się stare powiedzenie, że nie liczy się przestępstwo, ale tuszowanie. Została ostatecznie skazana za utrudnianie działania wymiaru sprawiedliwości, w szczególności składanie fałszywych zeznań przed federalnymi śledczymi i skazana na pięć miesięcy więzienia i stosunkowo niewielką grzywnę. Zauważ, że nie została skazana za wykorzystywanie informacji poufnych. Ale tutaj znowu pojawia się pytanie , kto został skrzywdzony jej działaniem na czubku. To, co jest naprawdę niepokojące, to ogromna siła przetargowa rządu, ponieważ nawet jeśli nie popełniłeś umyślnie żadnego przestępstwa, może to zrujnować ci życie.

Przypadek Islandii jest nieco inny. Pod koniec 2008 roku, zaledwie kilka tygodni przed upadkiem banku, stały sekretarz w Ministerstwie Finansów Baldur Gudlaugsson sprzedał udziały w jednym z islandzkich banków, których nie kupił, ale otrzymał w 2005 roku w wyniku przejęcia linia żeglugowa, w której posiadał udziały. Islandzki Urząd Nadzoru Finansowego, IFSA, zbadał jego sprzedaż akcji banku, ale poinformował go w maju 2009 r., że nie znalazł podstaw do kontynuowania sprawy. Ale po tym, jak Gudlaugsson odmówił ustąpienia ze stanowiska stałego sekretarza, gdy lewicowy rząd przejął władzę w Islandii, sprawa została ponownie otwarta, a Gudlaugsson został postawiony w stan oskarżenia przez specjalnego prokuratora zajmującego się sprawami związanymi z upadkiem banku. W 2012 roku został skazany za wykorzystywanie informacji poufnych, na dwa lata pozbawienia wolności, z czego odsiedział rok. Gudlaugsson powiedział na swoją obronę, że nie potrzebuje żadnych poufnych informacji, aby wiedzieć, co wszyscy w Islandii wiedzieli w tamtym czasie, jesienią 2008 r., że banki były w poważnych tarapatach. (Jego obrona była bardziej wiarygodna niż obrona Gunnarsdottira z dwóch powodów: nie było wyjątku od żadnych zasad, a jesienią 2008 r. było znacznie bardziej oczywiste niż na początku roku, że banki są w poważnych tarapatach). Ale Gudlaugsson był ścigany z jeszcze większą gorliwością niż Milken i Stewart. Nie tylko śledztwo w jego sprawie zostało wznowione bez pojawienia się żadnych znaczących nowych dowodów, ale został on również skazany za przestępstwo inne niż to, o które został oskarżony: zgodnie z islandzkim prawem, nietrywialne rozróżnienie między tymczasowymi i drugorzędnymi wtajemniczonymi . Gudlaugsson został oskarżony jako drugorzędny informator, ale skazany jako tymczasowy informator, zadziwiający błąd islandzkiego Sądu Najwyższego. Co więcej, cztery lata po jego skazaniu okazało się, że jeden z sędziów Sądu Najwyższego w jego sprawie posiadał duże akcje w tym samym banku i w przeciwieństwie do Gudlaugssona nie sprzedał ich, a następnie poniósł znaczną stratę w wyniku upadku. Gudlaugsson został wyraźnie pozbawiony prawa do rzetelnego procesu sądowego przez niezawisły i bezstronny sąd. Tak czy inaczej, wszystkie trzy przypadki pokazują, jak niebezpieczna jest kryminalizacja tak niejednoznacznej i nieuchwytnej działalności, jak wykorzystywanie informacji poufnych.

Czy wykorzystywanie informacji poufnych jest moralnie naganne?

Istnieje zatem mocny argument za legalizacją wykorzystywania informacji poufnych przy jednoczesnym utrzymaniu jasnych i ściśle egzekwowanych zasad przeciwdziałających nadużyciom zaufania i oszustwom. Korzyści z wykorzystywania informacji poufnych są większe niż koszty i zwykle nikt nie jest poszkodowany w tym sensie, że naruszane są jego prawa. Zwykle ludzie nie mają prawa do informacji uzyskanych przez innych. Pozostaje jednak interesujące filozoficzne pytanie dotyczące moralnej pozycji wykorzystywania informacji poufnych. Czy jest to występek, który po prostu trzeba tolerować, jak prostytucja? Nie sądzę. Zwykle zgadzam się z Tomaszem z Akwinu, który twierdził, że kupiec z Aleksandrii, który nie ujawnił wyspiarzom z Rodos swoich niepublicznych informacji, nie był niesprawiedliwy, chociaż mógł być nieszczodry. Ale hojność to tylko jedna z cnót. Oszczędność to kolejna zaleta: musisz dobrze wykorzystać swoje ograniczone zasoby, a jedną z nich jest twoja wiedza. Oszczędność nie jest oczywiście skąpstwem, co z pewnością jest wadą. Ale zazwyczaj inwestorzy venture capital, przedsiębiorcy i innowatorzy są raczej oszczędni niż skąpi. Potrzebują tylko każdego grosza, jaki mogą oszczędzić, na to, co Joseph Schumpeter przenikliwie nazwał twórczą destrukcją kapitalizmu.

The text was translated by an automatic system